İndirgenmiş Nakit Akımı (DCF): Nedir ve Nasıl Hesaplanır?

Şirket değerlemesinin en yaygın yöntemlerinden biri olan indirgenmiş nakit akımı (discounted cash flow, DCF), bir şirketin gelecekteki serbest nakit akışı (FCF) üretme potansiyeline göre değerini belirler. Bu yazıda, bu yöntemi doğru bir şekilde uygulamanın püf noktalarını keşfedeceğiz.

İndirgenmiş Nakit Akımı ile Şirket Değerlemesi Nedir?

İndirgenmiş nakit akımı değerlemesi, bir yatırımın gelecekteki nakit akışlarını bugüne indirgeyerek gerçek değerini tahmin etmemizi sağlar. Bu yöntem, bir yatırımın piyasa fiyatının, gelecekteki nakit akışları hakkındaki tüm mevcut bilgileri yansıttığı varsayımına dayanır. Yani, bir yatırımın gerçek değeri, bugüne indirgenmiş nakit akışlarının toplam değeri ile tahmin edilebilir.

DCF yöntemi, bir yatırımın gerçek değerini tahmin etmek için kullanılabilecek güçlü bir araç olmasına rağmen, tek başına kullanılması doğru değildir. Değerleme süreci, çeşitli değişkenlerin değerlerine ve özellikle de iskonto oranına bağlı olarak değişiklik gösterebilir.

Değişkenlerle oynayarak nihai değerleme önemli ölçüde değişebilir. Ancak bu değerleme, şirketin ve olası değerlemelerinin geniş bir çerçevesini sunar. Zaman içinde değişkenlerin nasıl geliştiğini ve bu değişikliklerin nihai değerlemeyi nasıl etkilediğini gözlemleyebilirsiniz.

Sonuç olarak, indirgenmiş nakit akımı yöntemi, borsada temel analiz disiplini içinde şirketlerin gerçek değerini bulmanın temel yöntemlerinden biridir.

👉 Dolayısıyla borsada temel analiz disiplini içerisinde şirketlerin içsel değerini bulmanın temel yöntemi budur.

İndirgenmiş Nakit Akımı (DCF) Hesaplama Formülü

Bir varlığın nakit akışlarının bugünkü değerini belirlemek için kullanılan indirgenmiş nakit akımı (DCF) yönteminin formülü şu şekildedir:

Formülün her bir bileşenini detaylı inceleyelim:

• Serbest Nakit Akışı (FCF): Gelir tablosundan veya nakit akış tablosundan kolayca elde edilebilen FCF, işletme faaliyetlerinden elde edilen nakit akışıdır. Faiz ödemeleri dikkate alınmaz ve sermaye harcamaları (CAPEX) çıkarılır. Genellikle mevcut FCF alınır ve gelecek 5, 7 veya 10 yıl gibi belirli bir süre için projeksiyon yapılır.

• k (İskonto Oranı): Her yılın FCF'sini bugünkü değere indirgemek için kullanılan orandır. İskonto oranı olarak Sermaye Varlıkları Fiyatlama Modeli (CAPM) veya Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti (WACC) kullanılır.Bu seçim, FCF'nin hissedarlara ait olup olmadığına bağlıdır. CAPM ve WACC hesaplamaları birçok değişkeni içerir. Bazen şirketin riskine bağlı olarak %8 ile %15 arasında isteğe bağlı bir iskonto oranı kullanmak daha gerçekçi olabilir.

• Nakit Fazlası: Net finansal borç negatif olduğunda (Nakit + cari finansal varlıklar - finansal borç > 0) nakit fazlası eklenir. Nakit fazlasının eklenmesinin nedeni, bir şirketin sahip olduğu fazla nakit miktarının şirketin değerini artırmasıdır.

• VA.VR (Artık Değerin Mevcut Değeri): Artık değer, son projeksiyon yapılan FCF'den sonraki dönemde şirketin değeridir. Artık değerin bugünkü değeri aşağıdaki formülle hesaplanır:

• uzun vadeli büyüme oranı (g): Son projeksiyon FCF'sinden sonraki dönemden sonsuza kadar serbest nakit akışlarının büyüme oranıdır. Genellikle FCF'lerin N'ye kadar olan büyüme oranından daha düşük bir oran kullanılır.

Nakit Akışını Güncelleme: Geleceği Tahmin Etme

Bir şirketi indirgenmiş nakit akımı (DCF) yöntemiyle değerlendirirken, mevcut serbest nakit akışından (FCF) gelecekteki FCF'leri tahmin etmek önemlidir. Bu tahmin için geçmiş ve beklenen büyümeye bağlı olarak yıllık FCF büyüme oranını kullanabiliriz. Örneğin, %3, %4, %5 veya daha yüksek bir büyüme oranı belirleyebiliriz.

Alternatif olarak, FCF'leri satışlardan yola çıkarak da projekte edebiliriz. Bu yöntem, satışların genellikle daha istikrarlı olması nedeniyle daha güvenilir sonuçlar verebilir. Satışları FCF marjı ile çarparak gelecekteki FCF'leri tahmin edebiliriz.

Satışlara Göre FCF Projeksiyonu

Satışlara göre FCF projeksiyonu yaparken, son yılların ortalama satış büyümesini ve son yılların ortalama FCF marjını hesaplayıp aşağıdaki formülü kullanabiliriz:

Değerlemede daha tutucu bir yaklaşım benimsemek için azınlık çıkarları için bir ayarlama yapmak da faydalı olabilir.Örneğin, azınlıklar net varlıkların %5'ini temsil ediyorsa, hesaplanan DCF değerini 0,95 ile çarpabiliriz.

İndirgenmiş Nakit Akımı ile Değerleme Örneği: Aselsan

Bir şirketi indirgenmiş nakit akımı yöntemiyle değerlendirmenin en kolay yolu bir elektronik tablo kullanmaktır.Aşağıdaki örnekte, Borsa İstanbul'da işlem gören savunma sanayi şirketi Aselsan'ın değerlemesini yapacağız.

İlk olarak, 2018-2023 yılları arasındaki finansal raporlardan elde edilen verilere dayanarak, ortalama satış büyümesini %15 ve ortalama FCF marjını %12 olarak hesapladık. Bu veriler ışığında, gelecek 5 yıl için aşağıdaki varsayımları yaptık:

• Beklenen Satış Büyümesi: %15 (geçmiş büyüme trendine paralel olarak)

• FCF Marjı: %12 (geçmiş performansa göre muhafazakar bir tahmin)

• Uzun Vadeli Büyüme Oranı (g): %3 (enflasyon oranına yakın, uzun vadeli sürdürülebilir büyüme beklentisi)

• İskonto Oranı (k): %12 (Aselsan'ın ağırlıklı ortalama sermaye maliyetine yakın bir değer)

Bu varsayımlara dayanarak, nakit akışlarını projekte ettik ve %12'lik iskonto oranı (k) ile bugünkü değerlerini hesapladık.

DCF Değerlendirmesi

• Toplam İndirgenmiş FCF: 18.369.285.763 TL
• Artık Değer: 118.097.085.714 TL
• Nakit Fazlası: 3.442.000.000 TL
• Şirket Değeri: 140.908.371.477 TL
• Hisse Başına DCF Değeri (1.500.000.000 hisse): 93,94 TL

Bu değerlendirme, yapılan varsayımlara dayanmaktadır ve Aselsan'ın gelecekteki performansına ilişkin belirsizliklere bağlı olarak değişebilir. Yatırımcılar, kendi analizlerini yaparak ve farklı senaryoları değerlendirerek daha kapsamlı bir değerlendirme yapabilirler.

İndirgenmiş Nakit Akımı Yönteminin Dezavantajları

Hesap tablosu hazırlandıktan sonra, indirgenmiş nakit akımı (DCF) yöntemiyle bir şirketin değerini hesaplamak oldukça kolaydır. Ancak bu yöntemin temel dezavantajı, değişkenlerin değerlerine, özellikle de iskonto oranına aşırı duyarlı olmasıdır.

Örneğin iskonto oranını %9'dan %10'a çıkarmak, hisse başına DCF değerini 15,1 TL'den 13,18 TL'ye bıle düşürebilir. Ayrıca, abartılı bir artık değer oluşmaması için iskonto oranının uzun vadeli büyüme oranından (g) yeterince büyük olması gerekmektedir.

Bu nedenle, indirgenmiş nakit akımı yönteminin bazı hatalara ve sınırlı bir kullanıma sahip olabileceğini bilmek önemlidir. Ancak doğru yorumlandığında ve sınırlamaları anlaşıldığında, bir şirketin değerlemesi için güvenilir bir referans noktası olabilir.

İndirgenmiş Nakit Akımı ile Şirket Değerlemesi: Bir Yaklaşım

İndirgenmiş nakit akımı, şirketleri değerlendirmenin birçok yolundan sadece biridir. Diğer yöntemler arasında çarpanlar,karşılaştırmalı değerleme ve varlık değerlemesi yer alır. Bu analizleri doğru bir şekilde yapmak için eğitim almak ve zaman ayırmak önemlidir.

👉 Şirket Değerleme: Ne Anlama Gelir ve Oranlar Nasıl Hesaplanır?

Sonuç

Bu yazıda, şirket değerlemesinde sıkça kullanılan indirgenmiş nakit akımı (DCF) yöntemini detaylı bir şekilde inceledik. DCF'nin ne olduğunu, nasıl hesaplandığını, formülünü, uygulama adımlarını ve nelere dikkat edilmesi gerektiğini örneklerle açıkladık. Ayrıca, yöntemin avantajları ve dezavantajları üzerinde durarak, yatırımcıların bilinçli kararlar vermesine yardımcı olacak kapsamlı bir rehber sunmayı amaçladık.

Diğer Önemli Oranlar

👉 Fiyat Kazanç (F/K) Oranı Nedir?

👉 Fiyat Kazanç (F/K) Oranı Nedir?

👉 ROIC – Yatırılan Sermayenin Getirisi Nedir ve Nasıl Hesaplanır?